业绩下滑情况超预期：公司今日公布一季报，实现营业收入1.06 亿元，同比增长3.14%；实现毛利为3103 万元，同比下滑14.51%；实现归属于母公司的净利润亏损442 万元；基本每股收益为-1 分钱，下滑幅度远超出了之前的预期。

雪灾期间黄山客流量的大幅下滑在预期之内，但为恢复营运而花费的修复等费用却远超预期，成为一季度亏损的主要成因：据报道雪灾期间的客流量较同期下滑65%左右，而恢复营运之后客流量得到较快的增长，将雪灾客流量同比缺口完全弥补，而使得营收在本季得到正值的增长，这些都在我们的预期之内；但因恢复营运而对被毁坏的设施进行修复等费用却远超越我们的预期，致使占营收比例较大的营业成本同比增长达到12.74%，大幅下滑的毛利无法支撑基本持平的期间费用，最终导致经常性营业利润亏损。

由于对雪灾及新会计准则对资产减值准备计提规定对公司影响的估测有一定误差，我们慎重下调2008-2010 年盈利预测：不得不承认的是，我们在之前对雪灾后公司恢复营运的修复工作估测过于乐观，同时因新会计准则要求对之前资产减值准备计提不予冲回，那么对华安证券的大额减值准备对公司业绩的正面影响不可再作考虑，综合两者因素我们下调2008~2010 年EPS 到0.49 元、0.61 元和0.77 元。

投资评级：鉴于盈利预测下调，对应目标价相应下调至24 元，维持黄山旅游是一家旅游资源禀赋无可挑剔、受益交通改善的旅游转型公司的评价，维持“增持_A”的投资评级。