一季度业绩大幅增长。2008 年一季度实现营业收入6.00 亿元（同比增长117%）、实现净利润3.63 亿元（排除去年并表比例仅为51.76%的因素影响后，同比增长112%、环比增长230%），折合EPS 0.726 元。在几家上市券商中，国金证券一季度的净利润同比和环比表现最好，其主要原因在于几点：首先是公司对可供出售金融资产进行了适度变现，导致投资收益同比大幅增加625%；其次，经纪业务净佣金收入受益于市场日均成交额的增长（图2）出现了23%的上升；最后是所得税率调整使公司实际税率由2007 年的33.62%下降到2008 年一季度的25%（图4），在几家上市券商中，所得税调整对国金证券业绩的边际贡献较大。
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经纪业务规模总体仍相对较小，目前仅拥有16 家证券营业部，其中10 家集中在四川省内。不过从部均交易额（图1）的角度看，公司在全行业排名17。由于公司经纪业务定位于高端客户，总交易额中的近32%为代理基金交易（图5），这也造成了公司的净佣金率（图3）明显低于行业平均水平。此外，网络交易占比为56.82%，在一定程度上降低了公司的业务管理费率，提高了利润边际。可供出售金融资产浮盈变现主导未来业绩。我们估计，截至一季度，公司可供出售金融资产中，仅浦发银行和招商银行累计的浮盈已经达到10.6 亿元，我们认为公司会视情况在08、09 年将这些股权陆续变现，从而“投资收益”将成为未来两年公司业绩的重要支撑（我们在盈利预测中浦发和招行的浮盈2 年内平均变现）。传统自营业务方面，公司在一季度大幅降低仓位，交易性金融资产由期初的2.93 亿元下降到期末的0.71 亿元，有效控制了因指数下降带来的潜在损失，凸显了国金证券卓越的投资能力，这也是公司的一大核心竞争优势所在。
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投行和资产管理业务尚处于起步阶段，短期内难以实质性贡献业绩。2008 年一季度仅完成1 个股改保荐项目，收益5 万元。尽管公司已经制定了大力发展投资银行业务的策略，并希望在创业板推出后迅速做大投行业务，不过我们认为由于创业板融资金额相对主板而言较小，且考虑到广发、国信、招商等券商已经在中小项目上建立起强大的先发优势，公司投行业务的发展前景目前仍难以判断。此外，公司拟与中国通用技术集团公司等3家股东合资成立国金通用基金管理公司，目前处于前期筹备阶段，我们认为基金公司的成立将有助于填补公司资产管理业务的空白状态，但鉴于近期市场低迷导致的基金发行规模偏低，08、09 年基金管理费收入占总收入的比重大致也仅维持在4%以内。
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证券控股集团已经开始搭建，期货、基金公司逐渐布局，不过更应关注国金证券在涌金集团内部的定位。涌金集团以直投业务见长，先后投资九芝堂、青岛软控、千金药业等公司并取得了良好投资业绩；此外，还投资了国金证券、云南信托和粤海信托等金融机构。我们认为：国金证券的市值优势使其有条件在未来成为佣金集团金融运作的重要棋子，并为集团内部其它企业提供多元化的金融服务业务；短期来看，其与云南信托的合作则为国金证券的经纪业务、资产管理、直投业务带来了新的机遇。
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维持对公司中性的投资评级。我们预期未来两年公司的EPS 将分别为1.49 元和1.70 元，目前股价分别对应08年24XPE 和09 年21XP。我们认为，前期股价的快速上涨则更多地与行业利好政策的频繁出台（如大宗交易平台建设、印花税等）有关，因此我们仍维持对公司中性的投资评级。未来股价表现的潜在催化剂将来源于几个方面：（1）公司在2008 年的5 类11 级评级中获得更高的级别；（2）创新业务的推出、公司获得相关创新业务资格；（3）再融资。