要点：

四月份，从楼市成交情况看，全国几个大中城市的成交量在3月出现上升后，最近两周都出现了不同程度的回落，市场回暖的看法并未得到确认。近期楼市成交量回调的原因可能有：（1）清明长假出行影响了人们购房；（2）3月份的成交量增加消耗了一部分需求；

近期关于信贷继续紧缩的传言及预期使部分潜在购房者继续选择了观望。但不管怎样，市场并未出现持续回暖信号，我们认为，市场调整仍将继续。在接下来“五.一”期间楼市的成交表现值得关注，届时可以基本判断出全年的市场走势。
　　
具体来看，一线城市中：北京和上海房价都出现上涨，成交量下滑；深圳房价在下降过程中出现反复，成交依旧冷清；广州三月成交量有所上升，价格趋于稳定。二线城市中：天津成交量回落，价格较稳定；杭州成交量与价格均小幅下跌；武汉价涨量跌，市场依旧低迷；重庆量升价稳，市场运行平稳。

最近一周，地产股普遍出现了30%-40%的暴跌，我们认为既有不利政策传闻的原因，也有楼市成交量下滑、土地市场流标等基本面的影响。其中较为负面的消息包括：媒体报道上海楼盘合同撤销率过高；传闻国家可能组织对投资性房产进行清查，并出台税收金融手段进一步对“投资性住房进行系列限制”；央行紧急抽查房地产企业资金状况，引发市场对信贷进一步紧缩的担心；关于房地产开发企业所得税预缴问题的通知出台，可能增加房地产企业短期资金压力。

而楼市四月成交量较三月环比降幅较大，市场回暖持续性有待确认；同时近期土地市场继续出现流拍现象，土地市场的冷清亦说明开发商对后市持谨慎态度。

我们认为，地产股经过前期大跌，行业08年动态市盈率已经下降到16倍附近，相对别的行业具备一定估值优势。虽然房地产市场转暖还需时日，但是我们预计五一期间全国商品房推盘量将达到上半年的高潮，成交量也将随之放大。因此，我们认为目前可以阶段性买入超跌的业绩增长较为确定的地产股。从中长期看，鉴于对行业负面因素的担忧，我们仍维持行业“谨慎推荐”的投资评级。

一、我们的观点

1.1四月份成交量出现回落，市场调整仍将继续

从楼市的成交情况来看，全国几个大中城市的成交量在3月出现上升后，最近两周都出现了不同程度的回落，市场回暖的看法并未得到确认。近期楼市成交量回调的原因可能有：（1）清明长假出行影响了人们购房；（2）3月份的成交量增加消耗了一部分需求；（3）近期关于信贷继续紧缩的传言及预期使部分潜在购房者继续选择了观望。但不管怎样，市场并未出现回暖信号，我们认为，市场调整仍将继续。在接下来“五.一”期间楼市的成交表现值得关注，届时可以基本判断出全年的市场走势。

1.2适当关注地产股超跌机会

最近一周，地产股普遍出现了30%-40%的暴跌，我们认为既有不利政策传闻的原因，也有楼市成交量下滑、土地市场流标的影响。不利的政策和消息包括：一是有媒体报道上海楼盘合同撤销率过高，三月上海楼市旺相或有“水分”；二是传闻国家即将出台新的针对房地产行业的调控政策，即可能要组织对投资性房产进行清查，并利用税收等杠杆以及相关金融手段(加强按揭等审查的标准，使之更为严格)来对“投资性住房进行系列限制”；三是央行紧急抽查房地产企业资金状况，引发市场对信贷进一步紧缩的担心；四是关于房地产开发企业所得税预缴问题的通知，可能增加房地产企业短期的资金压力。而楼市方面，四月成交量较三月环比降幅较大，市场回暖持续性有待确认；同时近期土地市场继续出现流拍现象，土地市场的冷清亦说明开发商对后市持谨慎态度。

我们认为，地产股经过前期大跌，行业08年动态市盈率已经下降到16倍附近，相对别的行业具备一定估值优势。虽然房地产市场转暖还需时日，但是我们预计五一期间全国商品房推盘量将达到上半年的高潮，成交量也将随之放大。因此，我们认为目前可以阶段性买入超跌的业绩增长较为确定的地产股。从中长期看，鉴于对行业负面因素的担忧，我们仍维持行业“谨慎推荐”的投资评级。

二、政策及热点评述

2.1各地公布08-09年住房建设计划主要内容及点评：

目前全国各城市大都公布了08和09年住房建设计划，住房建设计划的提前公布有助于提高信息透明度，稳定市场预期，引导房地产市场健康稳定发展。

从一、二线城市住房建设计划看，深圳、上海商品房后续供应仍较为紧张，武汉和重庆供应较为充足，天津、广州、南京没有大的变化。上海09年新建住房和商品住房面积有10％左右的下降。深圳商品房建面下降约20％，保障性住房下降26％。广州09年住房建设总量稳中有升，主要是保障性住房面积增加。二线城市中，南京09年新建住房和商品房面积略减，保障性住房略增。武汉09年新建住房与08年基本持平，保障性住房建面减少37％，商品住宅建面增加29％。重庆新建住房建面09年增长25％，其中保障性住房增加39％，商品住房增加19％。

保障性住房（廉租房、经济适用房和限价房）占新建住房比例为10%－40%。同时，部分城市还公布了限价房的建设计划。我们认为，限价房只是在房价涨幅大幅超出收入涨幅，中等收入家庭买房困难情况下，部分城市做出的一个救急性的过渡措施，从长期看，这一部分对商品房的冲击力度不会太大。未来政府也没有能力把中等收入家庭都纳入保障范围。

2.2媒体报道上海楼盘合同撤销率超高

主要内容及点评：

近日有媒体报道，2007年上海十大期待楼盘和十大楼价翻番楼盘的平均合同撤销率高达40%，个别楼盘竟然达到100%。但随后上海市房地局核查后澄清，被曝高撤销率的18个楼盘开盘至今预售合同撤销率为3.3%，基本正常。上海房地局称，“网上房地产”显示的合同撤销次数实际包含预售合同撤销和定金合同撤销两种类型。媒体所列举的这18个定金合同撤销率较高楼盘中，15个楼盘定金撤销率高于全市平均水平，3个楼盘低于全市平均水平。定金合同撤销的原因主要是当事人约定期限较短，如果到期未完成签约，备案系统就会予以自动撤销，也有少部分是由于当事人换房、退订等造成的。目前全市所有在售楼盘定金合同撤销率约为8%，情况总体上正常，也不排除个别开发商存在通过虚订合同进行自我炒作。上海市房地局同时表示，下阶段将进一步改进信息发布方式，按照合同类型分类公布合同撤销信息。

我们认为，18个热销楼盘显示的合同撤销次数可能的确与部分买房人超过期限办理房屋预售合同，“网上房地产”系统自动显示为“撤销”有关；但是过大的合同撤销率还是或多或少地反映了3月上海楼市旺相存在一定水分。从我们在上海网上房地产查询到的合同撤销率数据看，万科的阳光苑和四季花城项目约20%，保利的海上五月花和十二橡树项目分别为27%和6%，金地的格林郡和格林风范城项目分别为2%和4%，招商地产的依云郡项目合同撤销率为2%，中华企业的古北国际花园为25%。因此，平均高达40%、个别楼盘甚至达到100%的合同撤销率很可能跟开发商蓄意造成“涨价热销”的假象分不开。由于上海楼市是此前全国几个大中城市中表现最好的，“造假现象”加剧了市场对楼市转暖的怀疑。

2.3媒体报道央行紧急抽查房地产企业资金状况

主要内容及点评：

上周一有媒体报道央行上海分行四月初下发了名为《关于协助调查房地产开发企业资金情况的通知》,并对上海市房地产企业资金情况进行一次抽样调查,目的是“为密切跟踪房地产信贷政策效应,掌握房地产开发企业资金情况”。一位大行上海分行信贷人士估计，下一步还会有调控,目前是摸底,看看房企的承受能力如何,以把握节奏和力度,防止用药过猛。

随后央行相关人士在接受上证报记者询问时表示，近期并没有就房地产信贷对商业银行发布进一步通知。据悉，近期央行上海总部对中外资银行的房地产企业贷款、个人住房按揭贷款等情况正进行调研，但目前只在地方分行层面进行，并没有在总行、以及所有分行层面调研。监管部门对于银行某项业务进行调研是日常工作类型之一，目前也没有进一步严控房贷的迹象。

从去年9.27房贷新政策颁布以来，银行对地产商的贷款审核就已经非常严格了。

今年一季度随着央行从紧货币政策执行和房地产市场成交萎缩导致银行对相关放贷风险意识的增强，房地产已经被部分银行列入了非优先支持行业。一季度货币信贷总体情况初步达到了从紧货币政策的调控要求，而房地产宏观调控政策也取得了一定成效，房地产泡沫有所减小，监管层方面没理由进一步收紧开发商已经崩得很紧的资金链。

2.4关于房地产开发企业所得税预缴问题的通知

主要内容及点评：

近日，国家税务总局公布了“关于房地产开发企业所得税预缴问题的通知”，要求房地产开发企业所得税缴纳方式由以往的按年清缴，转为按季（或月）预缴。并明确了相关项目预缴区间，非经济适用房开发项目中，位于省、自治区、直辖市和计划单列市人民政府所在地城区和郊区的预计利润率不得低于20％；位于地级市、地区、盟、州城区及郊区的，不得低于15%；位于其他地区的，不得低于10％。经济适用房开发项目的预计利润率按照有关规定的不得低于3％。

该通知比2006年国家税务总局下发的《关于房地产开发业务征收企业所得税问题的通知》（即“31号文”）更加严格。31号文是以预定毛利率作为所得税的抵扣标准，允许房企扣除相关期间费用，而期间费用等项目又有比较大的操作空间，房地产企业往往通过加大期间费用的方法，减少当期应该缴纳的企业所得税，虽然最后还要调整，但是获得了税收的时间效益。而此次新规直接规定了利润率，企业无法通过期间费用减少应缴的税额，按照25%的企业所得税率和20%的利润率，房地产企业每月的预售款至少有5%必须要用于缴纳企业所得税，这会增加房地产企业短期的资金压力。

2.5央行欲择机推出房地产投资信托基金产品主要内容及点评：

央行在4月10日发布的《2007年中国金融市场发展报告》指出，要加快金融市场产品创新，丰富我国金融市场的产品体系，择机推出房地产投资信托基金(REITs)产品。在国际上，REITs是房地产开发商最主要的资金来源。事实上，它也是近年来中国房地产金融创新的热点议题。去年11月，上交所有关人士曾透露，内地REITs最早将于2008年下半年在上交所挂牌。REITs的推出相信能给国内房地产商的融资困境带来彻底改观，但预计大规模开展房产信托基金仍需几年时间。

三、近两周楼市成交情况回顾

3.1北京：价格上涨，成交量出现回落

供应情况：4月份前两周住宅（期房）可售面积分别为987.35、1000万平米,近二周有所上升，总体上保持稳定态势，在980-1000万平米之间波动。

销量情况：4月份前两周的销售面积13.92、14万平米，与3月份最后两周相比，出现了回落。

成交价格：内城区价格连续两周上涨，从3月底的18022元/平米涨至最近一周24294元/平米的水平，并带动了整体均价的上涨；外城区价格近两周也出现了上涨最近两周的价格分别为18316元/平米、14840元/平米；近郊价格有所上升，近两周的价格分别为8688元/平米、11466元/平米；远郊价格较为平稳，基本上稳定在6500元/平米的水平。

销量与去年同期比较：2008年1-3月，期房销售量与去年同期相比，下降幅度较大，同比分别下降44.44%、55.3%、48%，1-3月整体同比下降48%。

综合点评：我们在上一期双周刊提出，北京市场在3月份成交量有所上升，但由于2月份是传统的交易淡季，所以不能据此确认市场已经回暖，从4月份前两周的数据来看，北京虽然出现了价格上涨的情况，但楼市成交量出现了回落，并且3月份同比下降情况仍然十分严重，市场是否回暖仍需等待，市场仍处于调整之中。

3.2上海：成交价格大幅上扬，成交量出现回落

供应情况：4月份住宅可售量继续增加，最近一周住宅供应量上升到了550万平米的水平，但新增住宅中豪宅比例仍然较大，套均面积达133.4平米。

销量情况：4月份，住宅成交面积出现回落，最近两周的周成交量约25万平米。

成交价格：3月份，全市均价重新回到8000元/平米以上的水平，最近两周，更是大幅上扬，分别达到9846元/平米、10373元/平米。主要原因是内环价格大幅上涨，拉高了全市整体均价。4.7-4.13日，内环价格达29820元/平米，逼近3万关口。

销量与去年同期比较：2008年1-3月，上海销售量与去年同期相比，除2月份同比下降24.3%外，1、3月份均下降不到10%，1-3月整体销量同比下降12%，情况好于其它一线城市。

综合点评：08年以来，上海楼市的统计情况好于其它一线城市，被认为是受调控影响最小的城市，但近期关于楼盘成交合同高撤销率的报道，使各方对上海楼市“独善其身”的表现产生了质疑。我们认为，成交合同高撤销率确实不正常，存在制造楼市热销的嫌疑，也是开发商为保留房源而对抗政策的常用手段，上海楼市的表现，有待继续观察。

3.3深圳：价格在下降过程中出现反复，成交依旧冷清

供应情况：3.31-4.6日，仅有1个楼盘入市，新增276套/1.73万平方；4.7-4.13日，有两个新盘入市，新增7500套/5.79万平方米，有所增加，但总体上新增供应仍然很少。

成交情况：3.31-4.6日，商品住宅成交总套数为591套，环比下降33.14%；成交面积为5.26万平方米，环比下降38.87%。4.7-4.13日，商品住宅成交总套数为594套，成交面积为5.11万平方米。

价格情况：3.31-4.6日，成交均价12189元/平方米；4.7-4.13日，成交均价为13672元/平方米，环比上涨12.17%。

与去年同期相比：根据深圳房地产信息网上的数据，深圳3月份的房价为13618元/平米，环比下降16.5%，已接近去年同期水平，但销量依旧下滑严重，同比下降48.77%，1-3月整体销量同比下降70.7%。

综合点评：从深圳销售情况来看，3月份销量上升的趋势在4月份并未得到延续，而是出现了回落，而1-3月份整体销量与去年同期相比，萎缩严重，深圳市场目前仍然不容乐观。

3.4广州：成交量有所上升，价格趋于稳定

供应及销量情况：3月份商品住宅销售面积37.77万平米，较2月份有所上升。

成交价格：3月份，广州住宅价格为9316元/平米，与2月份的9303元/平米基本持平，价格趋于稳定。

综合点评：广州市场成交量上升，价格趋于稳定，初步显示市场有企稳迹象。

3.5天津：成交量出现回落，价格趋于平稳

销量情况：3.31-4.6日，商品住宅成交套数为968套，成交面积为9.75万平方米，环比下降30.16%和30.8%；4.7-4.13日，商品住宅成交套数为1012套，成交面积为10.72万平方米，环比增幅4.55%和9.92%。

价格情况：3.31-4.6日，成交价格达6803元/平方米，环比下降3.45%；4.7-4.13日，商品住宅成交价格为6785元/平米，环比下降0.26%。

综合点评：4月份前两周，天津商品住宅销量同样出现了回落，但价格基本稳定，总体情况仍然较为乐观。

3.6杭州：成交量与价格均小幅下跌

销量情况：3.31-4.6日，杭州市八大城区商品住宅共成交359套，环比下降39.7%；成交面积为3.83万平方米，环比跌幅为42%；4.7-4.13日，商品住宅共成交447套，成交面积为4.74万平方米。

销售价格：3.31-4.6日，住宅均价为14351元/平方米；4.7-4.13日，住宅均价为12413元/平方米。

综合点评：3.24-3.30日，因几大优质新盘入市，销量大幅上升，但4月初，销量出现了回落。价格方面，整体也出现了下跌现象，但杭州楼市仍不断有高价楼盘成交，3.31-4.6日这一周，之江开发区阳明谷卖出一套高档别墅，成交均价为73425元/平方米，总成交金额达到2530万元，拉升了该区的成交均价。总体来看，杭州楼市成交量仍然没有放大，维持调整状态。

3.7武汉：价涨量跌，市场依旧低迷

销量情况：3.31-4.6日，商品房成交套数581套，环比下降40.41%；成交面积为5.59万平方米，环比下降49.6%；4.7-4.13日，商品房成交1065套；成交面积为9.08万平方米。

成交价格：3.31-4.6日，商品房成交均价为5750元/平方米，环比上涨11.28%；4.7-4.13日，商品房成交均价为5628元/平方米。

综合点评：4月前两周，武汉楼市成交价格出现了大幅上涨，主要是市场成交结构变化所致，而成交量出现了回落现象，总体来看，武汉楼市仍旧低迷，观望气氛依旧浓厚。

3.8重庆：3月量升价稳，市场运行平稳

销量情况：3.31-4.6日，成交商品房1967套，较上周减少207套，环比降幅为9.55%；成交面积18.25万平方米，较上周减少1.88万平方米，环比降幅为9.34%。

4.7-4.13日，成交商品房2620套，较上周增加659套，环比增幅为33.61%，成交面积24.52万平方米，较上周增加6.27万平方米，环比增幅为34.36%。

价格情况：3.31-4.6日，商品房成交均价为4239元/平方米，与上周相比每平方米下降了78元，环比跌幅为1.81%；4.7-4.13日，成交均价为4040元/平方米，与上周相比每平方米下降了199元，环比跌幅为4.69%。

综合点评：3月份，主城区批准商品住房预售面积102.47万平方米，实际销售面积82.78万平方米，较二月份环比上升53.39％。商品住房建筑面积成交均价3797元/平方米（套内均价4579元/平方米），较1月份上涨2.79%，较2月份下降3.04％。

总体来看，交易量开始回升，价格基本稳定，市场运行平稳。

四、上市公司动态

4.1保利地产:一季度净利润增长253%，预计上半年业绩翻番

公司一季度实现营业收入11.6亿元，同比增长90％，净利润2.8亿元，同比增长253％。每股收益0.11元，略高于我们的预期。公司净利润增幅远大于营业收入的主要原因是报告期内营业外收入的巨幅增长，营业外收入的增加是因为企业合并的合并成本小于合并时应享有被合并单位可辨认净资产公允价值产生的营业外收入。

公司目前共有在建拟建项目59个，规划总面积2241万平米。一季度新开工面积113万平方米，比去年同期增长193％，完成08年度经营计划的18％。实现房地产销售面积36万平方米，销售金额25.9亿元，同比分别增长17％和9％，完成公司08年度经营计划的11％。1-3月份公司在建面积640万平米，比上年同期增长96%。

报告期内，尽管房地产市场比较低迷，但是公司并未停止土地扩张的步伐，一季度新拓展项目6个，增加建筑面积255万平米。其中天津100万平米，成都63万平米。

为此付出的地价达28亿元，其中上海和长春的新增项目约9.3亿元地价还在支付当中，其余已付清。

预计公司今年上半年净利润同比增长100%以上，主要原因是公司1-6月的结算收入增加。我们预计公司08、09年每股收益分别为1.18元和1.89元，对应动态市盈率是16倍和10倍，维持“推荐”评级。

4.2招商地产：远期外汇交易持仓合约浮亏导致一季度业绩下滑

招商地产公布的一季度季报显示：一季度实现营业收入5.63亿元，同比增长47%，营业利润6424万元，同比减少8.14%，归属于母公司的净利润3696万元，同比减少42%，摊薄后每股收益为0.04元。

由于人民币加速升值的影响，公司远期外汇交易持仓合约浮动亏损迅速增加，从期初亏损92.4万元大幅增加到期末亏损7653万元，并对盈利产生了重要影响。虽然远期合约出现了浮亏，但外币借款也取得了人民币升值收益。公司07年底外币借款为5000万美元，08年2月20日又公告通过瑞嘉实业向大股东借款3亿美元。初步估计汇兑收益近1亿元，部分体现在外币报表折算差额（6770万元），借款部分的利息通过资本化体现在存货中。公允价值变动只是暂时影响公司的账面利润，对公司的实际收益并无多大影响，投资者应该客观看待这个问题。

预计公司08年、09年分别实现净利润19.58亿元、28.22亿元，不考虑增发因素，08年每股收益为2.32元，09年每股收益为3.34元，维持“推荐”评级。

4.3深长城：年报业绩大增、季报预计亏损

深长城07年共实现营业收入10.8亿元，净利润2亿元，较上年分别增长30%和281%，每股收益0.84元，符合市场前期预期。公司净利润增长大幅超过营业收入主要源于出售金融资产（深振业和深天健的股票）获利。

2007年，公司在建项目6个，开发总面积67万平方米，新开工面积27万平方米，竣工面积15万平方米，是历年来开发规模最大的一年。销售方面，全年完成房地产销售面积18万平方米，结转面积16万平方米，实现商品房销售收入7.2亿元，同比增长92%，占公司总营业收入70％，房地产开发主业地位进一步突出。公司主营收入约46％来自于成都，约39％来自广东，约15％来自大连。土地储备方面，公司07年新增大连瓦房店50#及51#地块，建面12万米；取得惠州数码园项目，建面41万平米。目前公司的土地储备已达到250万平米，能基本满足未来三～五年的开发需求。

2008年，公司房地产开发计划投资18.2亿元，其中土储计划投资3.8亿元，房地产开工与在建面积计划达到131万平米，竣工面积达到48万平米。08年是公司在售项目最多、销售任务最重的一年，公司将把销售作为全年工作的重中之中。

公司08年一季度预计亏损1400万元，原因是报告期没有房地产项目结算，07年一季度公司因为同样原因也出现了1000万的亏损。我们预计公司08和09年每股收益分别为1.13元和1.49元，维持谨慎推荐的投资评级。

4.4中航地产：加强商业地产开发力度，实施稳健经营战略

公司2007年实现营业收入22.6亿元，同比增长56%，实现净利润1.5亿元，同比增长108.66%，扣除非经常性损益后的净利润是1.44亿元，摊薄后每股收益0.68元，基本符合我们此前的预期。

公司力争成为以房地产开发业务为龙头，以酒店、物业管理为两翼的房地产综合开发商，远期目标是成为国内一流的商业地产投资开发商。我们认为这种战略能使公司平稳快速增长，但难以获得超常规发展，是一种稳健的经营战略。公司表示将在08年积极推进定向增发工作，多渠道融资解决资金压力。此外，公司将择机将大股东的部分资产注入，我们预计，未来两年内，大股东可注入的资产约50万平米。

公司目前220万平米的土地储备中，酒店、办公及商业项目占比约46%。大量的商业物业开发对公司的资金及招商运营能力要求非常高，因此公司未来几年的资金压力较大，投资回报率可能相对较低。

假设08年剥离自行车业务，但不考虑资产注入，基于现有项目，根据我们的测算，公司2008-2009年的净利润分别为2.05亿元、2.75亿元，每股收益分别为0.902元、1.236元，给予公司08年20倍的市盈率，合理股价为18.04元，给予公司“推荐”评级。