民生银行2008 年1 季度利润实现爆发式增长。民生银行2007 年净利润增长122%，要高于市场的预期。驱动因素归因分析如下：生息资产增长44%，利差的扩大1%，手续费收入高增长11%、费用收入比下降11%、拨备支出下降27%、有效税率下降18。以季度环比来看，民生银行1 季度利润的增长22%，也是非常高的水平。

民生银行2008 年1 季度规模增速较快，金融机构存放贡献较大。1 季度，民生银行盈利资产同比增长44%，季度环比增长9%，为历史较快水平。主要驱动因素
是金融机构存放的大幅增加，此外存款增速有也有恢复，要高于07 年的全年水平。民生全年规模增速有望达到20%左右。

由于定期存款比重较高，1 季度和全年利差扩大空间不大。虽然有贷款再定价的因素，2008 年1 季度民生银行利差扩大相不明显，仅在5 个基点左右，因此对1 季度的业绩贡献也较有限。我们认为主要原因是其定期存款比较高，加息对其资金成本影响也较大，因此加息对民生带来的利差扩大影响相对较小。我们判断，全年民生银行的利差水平将与2007 年基本持平。

手续费收入爆发式增长，是最大的惊喜。2008 年1 季度手续费收入同比增长300%多，季度环比增速也达到了130%的水平，手续费收入占比从8%上升到了17.6%，在资本市场已经逐渐降温的背景下，这样的手续费增长是惊人的。我们认为除了其自身大力发展中间业务的原因外，可能的合并报表也提高了其手续费的收入。我们谨慎调高其全年手续费增长的假设。

费用增长较快，资产质量持续改善。民生银行1 季度经营费用同比增长42%，为历史较快水平，由于收入的高增长，费用收入比还有所下降，我们认为在民生银行事业部改革推进过程中，其费用压力一直较大。1 季度民生银行在基本没有核销的情况下，不良余额基本持平，不良率持续下降6 个基点，覆盖率达到了120%的水平，风险能力较好，全年拨备支出有望实现负增长。

2008 年民生银行将保持较高的增速，维持民生银行目标价和投资评级。未来民生的公司金融事业部改革收益会逐渐体现，而成本增速会所下降，其ROA 有上升的空间，利润也将实现持续地快速增长，我们小幅调高其08 年的盈利预测，目前估值较有吸引力，给予“买入”评级，由于除权因素，调低6 个月目标价为12 元。