广百股份今日2008 年4 月22 日）发布了一系列的公告，其中最值得关注的内容有以下四点：

（1）披露的一季报净利润增幅较小，基本符合预期。2008 年一季度实现营业收入9.66 亿，同比增长29.6%；实现净利润4848 万，同比增长5.5%，主要得益于企业所得税率的调低；实现EPS 为0.30 元，每股经营性现金流0.56 元；净资产收益率5.58%。

（2）预告2008 年上半年净利润增幅低于30%。公司在一季度报告中预告，由于营业利润增加及所得税税率由33%调整为25%，公司归属于母公司所有者的净利润比上年同期增长幅度小于30%。公司去年同期净利润为7150 万元，根据预告，预计2008 年上半年公司实现净利润将低于0.58 元。而我们之前对公司2008 年全年净利润增幅预期为26.94%，因此公司对上半年业绩增长的预计基本符合我们的预测。

（3）投资一处1.35 万平米的新百货门店（租赁物业）。公司董事会决议，同意公司投资位于广州市白云区的佳润广场项目，公司拟成立“广百股份有限公司佳润分公司”负责经营本项目；项目预计总投资约为2230 万元，资金来源为公司自筹资金。该项目位于广州市广州大道北圣地酒店南侧，是广州永信置业有限公司投资兴建的纯商业物业，总建筑面积约为43000 平方米，由地下三层和地上三层组成，其中负一层至三层用于商业经营，负二、负三层为停车场和设备房。公司将租赁经营其中首、二、三层合计13490平方米。租赁期限为15 年。预计2008 年5 月竣工并交付使用。该项目是公司2006 年12 月份以来新开的第一家门店，2008 年5 月如果能够顺利开业，公司旗下门店有望达到9 家。由于新增门店经营的面积只有1 万多平米，对收入增长的贡献并不会太大，当然一次性开办费的提取对业绩的负面作用预计不会超过500 万。由于此门店尚未正式签署租赁合同，我们暂时不因其调整业绩预测。估计如果顺利开出，对2008 年EPS 的负面影响约为-0.03 元，2009 年可能微利。

（4）公布首期股票期权激励计划（草案），我们分析的结果是虽然在现行体制下，公司此项股权激励的实施对长远分发展有积极促进意义，但激励程度相对普通。公司首期股票期权激励计划（草案）尚需报广东省国有资产监督管理委员会审核通过，国务院国资委、中国证监会备案无异议以后，再提交公司股东大会审议。本期拟实施的股票期权合计为77.37 万份，每份股票期权在满足行权条件时拥有在可行权日以行权价格和行权条件购买一股广百股份股票的权利。本激励计划的股票来源为广百股份向激励对象定向发行不超过77.37 万股的广百股份股票，占公司股本总额的0.48%。本激励计划股票期权授予时的公司业绩条件为：股票期权前一年营业总收入增长率达到或超过20%、净利润增长率达到或超过20%、净资产收益率达到或超过12%。若单个业绩指标不达标，则当期应生效的股票期权不生效。如果期权在当年不能生效，未生效的期权不可以递延到下一年，作废处理。本激励计划授予的股票期权的行权价格为31.59 元（不低于下列价格较高者：本激励计划草案公布前一个交易日的公司标的股票收盘价；本激励计划草案公布前30 个交易日内的公司标的股票平均收盘价）。本期股票期权有效期为自股票期权授权日起7 年，其中行权限制期2 年（2009-2010 年），行权有效期5 年（2011-2016 年）。激励对象包括公司董事（不包括非广百集团派出的外部董事、独立董事）和高级管理人员共12 人。若本次广百股份股权激励计划拟授予的股票期权全部行权，广百股份的控股股东广百集团持股比例从行权前的60%下降到59.71%。值得关注的是，公司在股权激励计划中分析了其2007 年业绩增长较快的原因（基本与我们3 月推出的公司年报点评观点一致），主要是因为“2006 年底开业的广百天河店（5 万平方米）和广百新一城（5 万平方米）两个大店成为07 年销售和利润的增长点。

2007 年两个大店经过精心培育，贡献了超过7 亿元的销售收入。进入平稳成熟期后，预计两大店销售难以再现这种增速。此外，公司2007 年10 月、12 关闭了湛江店和广州江南店，门店数量降至8 家，2008 年将减少销售1.5 亿元。按照市场正常的发展水平，预计08 年公司销售同比增幅只有15%以内。”公告中还预测，“假定今年并购收益与新开门店亏损相抵消，公司现有门店正常经营，则由于2008 年还要摊销去年募集资金项目实施费用影响利润下降，以及2008 年员工大幅加薪等特殊因素，预计正常情况下公司2008年净利润只能增长在10%左右”。

实际上公司股权激励草案中对2008 年业绩的预测是值得分析的。根据前面披露的信息，公司目前计划新开的百货网点只有面积在1.35 万平米左右的租赁门店—广百佳润店，这个门店要求的开办费等相对较低，对公司2008 年亏损的影响我们预计在500 万左右。而公司2008 年所得税率还从33%下降到了25%，在这种情况下，公司的股权激励草案预计2008 全年净利润只增长10%在目前百货门店销售相对较热的大背景下，还是比较保守的。

从此次股权激励草案的数量分析，77.37 万股激励12 个董事和高管，数量并不是非常大；而31.59 元的行权价格对2007 年摊薄后的EPS（0.686 元），PE 为46 倍，对我们所预测的2008-2010 年0.871 元、1.077 元和1.312 元的EPS，PE 分别为36 倍、29 倍和24 倍，从目前公司提供的信息和对2008 年相对保守的预测，这个行权价格应该是相对较高的。当然，如果对应相对不算太高的行权条件（股票期权前一年营业总收入增长率达到或超过20%、净利润增长率达到或超过20%、净资产收益率达到或超过12%），这个行权价格也就可以理解了。而且由于2009-2010 年为行权限制期，公司短期利润不会有太大释放属正常。

我们在2008 年3 月31 日推出的广百股份年报点评报告中根据公司披露的信息和新的会计制度更新了其损益表的预测。预计EPS（未考虑新开门店，以及非经常性损益）分别为：0.87 元、1.08 元和1.31 元，净利润增幅分别为27%、24%和22%。公司目前股价（20080421 收盘价）25.98 元对应的2007-2010 年的PE 分别为37.9 倍、29.8 倍、24.1倍、和19.8 倍，与其他区域性百货龙头相比没有太大的估值优势，从2008 年对应的30倍左右的PE 水平看，股价基本处于相对合理的区域。我们维持“中性”投资评级，给予30.47 元六个月目标价（对应2008 年EPS 以35 倍PE）。我们将持续观察公司未来拓展战略和实际措施。