宇通客车:房地产业务盈利能力超预期

2008-04-02 16:22:16更新来源:国金证券作者:李孟滔附件下载

基本结论
　　
公司2007年实现销售收入7,881百万元，同比增长59.1%，实现净利润377百万元，同比增长70.8%，对应EPS为0.943元，超出我们此前预测0.836元；公司07年分配预案为每10股派现7元、转增3股；公司同时发布1季度预增公告，预计08年1季度净利润同比增长400%；
　　
公司收入占我们此前预测值的101%，基本相符，造成业绩超预期增长的主要原因是我们对公司房地产业务毛利率预测过于保守，其实际毛利率为36%，而我们预计为18%；此外公司金融资产投资收益为51百万元，高出我们预测值约24百万元；

客车业务而言，公司销售客车24,243辆，同比增长41%；产品销售均价28.2万元/辆，同比增长0.39%；客车业务毛利率17.29%，较06年下降0.53个百分点；公司377百万元净利润中，客车业务贡献净利润265百万元，占比70%,对应EPS为0.661元；房地产贡献61百万元，占比16%；金融投资收益贡献52百万元，占比14%；..公司管理费用较06年增加89百万元，公司称主要原因是工资性费用、公司转型等咨询费用增长所导致；..公司应收帐款周转天数由06年22天上升为31天，同时存货周转天数由06年71天下降至67天，应付帐款周转天数由06年72天下降为67天，我们可以看出宇通在产能提升以后，其营销策略较往年更为激进，而公司帐面1,263百万元现金和2,532百万元证券投资规模是支持公司营销策略的重要原因；
　　
公司采用公允价值计量的会计科目包括交易性金融资产和可供出售金融资产，前者主要为股票和信托计划，后者主要是战略配售股份，对当期利润影响为14百万元；..公司08年1季度预增400%，去年1季度净利润为44百万元，对应EPS为0.111元，因此公司1季度业绩在0.555元以上，主要原因是：
　　
公司转让郑州绿都置业股权——公司于07年12月发布公告称上市公司拟向宇通集团出售其持有的50.93%的绿都置业股权，预计此次转让可为公司带来约200百万元的一次性收益，对应EPS为0.500元左右；
　　
公司08年前两月客车销量约为4,150辆，同比增长41%，预计1季度公司客车销量增速约为30-40%，再加上所得税率由33%下降为25%，我们预计公司客车业务08年1季度业绩约为0.14-0.15元左右；我们预测公司08-10年EPS分别为1.380、1.095和1.241元，维持公司的“买入”建议，其中08、09年业绩上调幅度分别为4.2%和0.3%，关键假设如下：
　　
预计公司08年销量为29,409辆，同比增长21.3%；
　　
所得税率25%，尚未考虑下降为15%的可能性；
　　
投资收益220百万元，主要为转让绿都置业股权收益；
　　
未考虑公司战略配售股票和其余金融资产类收益；
　　
按照上述假设计算，公司客车业务08年EPS为0.880元，较07年0.661元增长33%；
　　
目前股价对应公司08-10年动态PE分别为18、23和20倍，我们认为公司现金流充沛，行业龙头地位显著，客车主业08年仍将保持较快速度增长，维持公司的“买入”建议；

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