工商银行:公司业绩表现略低于预期

2008-03-27 15:43:19更新来源:国金证券作者:李伟奇附件下载

基本结论
　　
公司业绩表现略低于预期。公司08年EPS0.243元，同比增长66.4%（按照06年调整后净利润计算），低于我们预期约5.3%。低于预期的主要原因在于公司一次性计提了约125亿元的作为未来应付内退职工的折现成本费用。公司的业绩来源为净息差扩大、拨备增长下降以及规模增长。
　　
工行的净息差扩大对净利润的增长贡献度最高，07年净息差扩大对公司业绩增长的贡献度为22.1%。按照公司的统计口径，净息差扩大了41个基点；按照我们的计算口径，净息差则扩大了44个基点。
　　
由于公司拨备的增长低于收入的增长，拨备的对公司净利润的贡献度为16.1%。公司07年的信贷成本有所提高，导致了公司的覆盖率有了比较高的提升，公司的覆盖率从06年的70.6%提高到103.3%；公司07年的信贷成本为0.91%（我们剔除了公司因美国次级债计提的4亿美元），高于06年的0.83%。
　　
公司的资产质量转好，不良率为2.74%，比06年下降了1.05%。从公司不良贷款的结构看，关注类、次级类贷款的总额和占比均有所下降；公司的损失类贷款占比从原来的6.5%提高到了10.4%。从行业不良率看，公司绝大部分行业的不良率均出现了下降，特别是个人贷款的不良率从06年的1.61%下降到07年的1.14%，而这部分优质资产的占比也有所提高，07年公司个贷占比为18.4%，高于06年约2.5%。
　　
公司的生息资产增长为15.5%。08年公司的生息资产仍然能保持较高速度的增长，增长的主要动力在于投资增长和同业资产的增长，我们预计公司生息资产增长为16%。
　　
公司的中间业务增长较为强劲。中间业务同比增长110%，中间业务最大的贡献为理财业务，同比增长为371%，总额占比为从06年的18%提高到41%。我们对公司08年的中间业务收入的增长预测较为保守，预测08年同比增长为27.8%，主要是我们降低了公司理财业务和托管业务手续费的增长预测。公司中间业务收入占比为13.5%，仅次于招行的15.7%。
　　
投资建议。我们预测公司08-09年的EPS为0.337元和0.393元，同比增长为38.6%和16.5%。我们调低公司的目标价位6.07元，相当于18x08PE和15x09PE，将公司的投资评级从“买入”调低为“持有”。

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