策略周报:担忧和恐惧欢迎和反对

2008-03-26 17:07:31更新来源:申银万国作者:陈李附件下载

主要内容：
　　
投资者担忧，未来1-2年，包括限售股解冻和再融资在内股票供给迅速上升，而资金却略显不足。流动性将限制股票估值水平。
　　
投资者害怕，企业盈利未来大幅下滑。中国企业在通胀时期的盈利增长都保持了较高速度，但在通胀后的物价下跌时期盈利均出现明显下滑。投资者害怕通缩，而不是通胀。
　　
我们欢迎，管理层贯彻紧缩政策。一切控制信贷和货币的政策都有助于控制国内物价。不能让国内物价上升到10%以上的恶性水平，否则企业盈利必然在08、09年遭受重大打击。
　　
我们反对，通过加快人民币升值来平抑国内物价，特别是一次性大幅升值。
　　
在外部需求下滑，如果贸易顺差快速消失，人民币为什么要大幅升值？
　　
流动性担忧：企业盈利能力（ROE）和股票估值（PE）处于历史高位，公司再融资冲动不可遏制。与此同时，全流通后投资者结构发生巨大变化，限售股纷纷解冻，流通股股东从强势地位转变为弱势，包括再融资、限售股解冻在内的股票供给将成为未来1-2年A股估值最强约束。
　　
业绩下滑恐惧。1985年以来的历史经验证明，只要PPI和CPI上升（即通胀时期），当年规模以上工业企业利润都实现了高速增长。相反，当物价开始下跌，工业企业盈利增速大幅下降。特别是1989-1990，1995-1996的通缩时期，企业利润均出现负增长。所以，我们不需要担心通胀，而是恐惧通胀后的通缩。那个时候企业业绩可能下滑。
　　
紧缩政策应当受到欢迎。关于企业盈利的历史经验已经证明，恶性通胀对经济和股市都有巨大的杀伤力。如果现在不贯彻紧缩政策，物价持续上升，经济可能进入衰退。短期的业绩下滑和长期的经济衰退，你愿意选择哪个？
　　
别有用心的强调人民币加速升值，鼓吹人民币一次性大幅升值，这些论调需要反对。中国在08年面临的全球经济已经显著不同于05年，全球经济增速放缓，甚至可能进入衰退。而历史经验表明，中国的出口和贸易顺差容易大起大落。一旦贸易顺差快速消失，人民币为什么要大幅升值？为什么要在外部需求已经不明朗的背景下，通过加速升值来进一步削弱出口竞争力呢？

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