凌钢股份:矿山资产注入方案解读

2008-03-21 16:06:04更新来源:国泰君安作者:蒋璆崔婧怡附件下载

事件：
　　
3月18日公司公布董事会决议，向凌钢集团非公开发行股份购买集团下属保国铁矿60%的股权，同时向其他不超过10名投资者非公开发行股份募集不超过15亿元现金，然后以现金购买集团持有的保国铁矿剩余40%股权，并在收购完成后对保国铁矿增资4.3亿元新建黑山采矿区、边家沟采矿区，扩建选矿厂，完善铁蛋山采矿区井下工程，购置机械设备以及补充流动资金。
　　
公司向集团定向增发约1亿股，价格拟定为12.22元/股；向其他投资者非公开发行0.5-1.5亿股，发行价格不低于11元/股。拟购资产价值评估尚未完成，最终交易价格将以评估值为准。评论：
　　
凌钢股份07年产铁205万吨、钢224万吨、钢材222万吨，主要产品包括中宽热带、热轧带肋钢筋、焊接钢管、热轧圆钢等。去年共实现营业收入72.53亿元，净利润4.19亿元，基本每股收益0.80元。
　　
目前凌钢集团的炼铁、炼钢以及钢铁最终产品系统已全部集中在上市公司，此次收购完成后集团下属铁矿石开采及加工类资产也将全部进入上市公司，凌钢股份将同时拥有钢铁生产与销售、铁矿石采选及销售业务。
　　
对于集团持有的其他经营性资产，上市公司将在08年4月30日之前以自有资金收购4家钢材经销公司，并在两年内以自有资金或零资产方式收购焦化厂、烧结厂、动力厂、氧气厂、检修中心、运输部等辅助性资产，届时将真正完成整体上市。
　　
保国铁矿主营业务为铁精矿的生产与销售，主要生产流程为采矿和选矿。现有铁蛋山、黑山、边家沟3个矿区，其中铁蛋山已转为井下开采、黑山建设中、边家沟尚未开建。铁矿石探明总储量8400万吨，核定可采储量6678万吨。所产矿石多属鞍山式磁铁矿，平均品位30.6%，磁选后铁精矿品位可达69%以上，为全国最高。
　　
保国铁矿生产的铁精矿全部供给上市公司，过去3年产量分别为80万吨、86万吨、68万吨。08年计划产量80万吨，黑山和边家沟采区投产后铁精矿总产能有望达到145万吨/年。07年铁精矿关联交易总额60937万元，折成单价为896元/吨，基本与市价持平。
　　
07年底保国铁矿总资产6.33亿元，所有者权益3.99亿元，全年实现净利润1.38亿元。利润率23.2%，ROE为34.6%，均远远高于凌钢股份。但此次资产收购并非按照账面价值执行，而是采用收益现值法进行了估算，预估市价高达20亿元，溢价400%，收购完成后净资产收益率甚至将被摊薄。
　　
拟增资的黑山矿区建设期15个月，年产矿石80万吨；边家沟矿区建设期2.5年，年产矿石70万吨。预计黑山矿区将于09年投产，而边家沟矿区则需等到2011年以后。短期内保国铁矿的业绩增长仍然主要依靠铁蛋山矿区的产量增长和铁矿石售价的上涨。
　　
凌钢股份使用的铁矿石均来自国内，从集团采购的铁精粉也是按照市场定价，因此成本上没有任何优势。今年吨钢铁矿石成本预计将增加700元以上，加上冶金焦价格暴涨，利润空间将遭到大大压缩。
　　
不考虑此次增发，我们预测凌钢股份08年EPS为0.58元。根据公布的增发方案，假设以12.22元/股向集团增发1亿股、以11元/股向其他投资者增发1.09亿股筹资12亿元，如果资产收购在08年7月1日完成，合并净利润预计增加1.86亿元，摊薄后08年每股收益0.78元，业绩增厚0.20元/股，09年EPS为1.30元。给予目标价13元，“中性”评级。
　　
不确定性提示：此次非公开发行股票方案已获公司董事会审议通过，但尚未获得股东大会批准；保国铁矿的资产评估报告需获得辽宁省国资委的核准备案；非公开发行还需获得证监会批准。我们认为，由于目标资产相对账面价值溢价幅度高达400%，这一方案在股东大会审批时可能会遭遇不小的阻力；11元/股的增发价格对其他投资者的吸引力也不大。

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