中兴通讯:成长的第几层台阶？

2007-10-18 18:27:26更新来源:国泰君安作者:陈亮附件下载

从估值看，目前中兴A股交易在2008年30倍PE，静态估值与国际设备商相比并未低估，但我们认为，成长型的通讯设备商更适合用PEG来衡量，目前国际设备商的PEG多分布在1.4－3倍区间、而中兴目前的PEG值为1.1倍，低于国际同业水平；此外，虽然国际设备商目前多交易在14-20倍PE区间，但在其收入快速成长时期、都交易在超越当地指数的2-3倍PE估值区间，而中兴目前相较A股市场有所折扣，对于一个未来3年增长明朗的企业而言，我们认为这种折扣是非理性的。

投资要点；

中兴2007年的股价表现和业绩增长均显著逊色于沸腾的A股市场。

中兴的费用率何时可以下降、盈利率何时可以提升？中兴处于成长的第几层台阶？本文在分析国际设备商财报的基础上，得出我们对公司的理解：..中兴通讯的竞争力在提升，实际经营情况从收入、签单等指标看已经在明显的改善中，2007年前三季度签单、发货、收入已达2006全年水平。
　　
海外业务仍处于投入期，国际设备商中部分巨头出现经营滑坡，中兴则加大投入、争取获得更多的份额，我们认为2008年是中兴冲刺100亿美元销售合同额的阶段，因此费用率不会出现明显下降。但从费用率看，2007年可能是峰值。我们观察了国际设备商的财务数据，收入规模在200-500亿元之间的爱立信、诺基亚、摩托罗拉的SG&A率基本在10-12%，收入在100亿美元的华为的SG&A率为19%，中兴目前的SG&A率为22.3%，我们预计2009年后中兴的SG&A率将会合理下降到20%左右。
　　
从估值看，目前中兴A股交易在2008年30倍PE，静态估值与国际设备商相比并未低估，但我们认为，成长型的通讯设备商更适合用PEG来衡量，目前国际设备商的PEG多分布在1.4－3倍区间、而中兴目前的PEG值为1.1倍，低于国际同业水平；此外，虽然国际设备商目前多交易在14-20倍PE区间，但在其收入快速成长时期、都交易在超越当地指数的2-3倍PE估值区间，而中兴目前相较A股市场有所折扣，对于一个未来3年增长明朗的企业而言，我们认为这种折扣是非理性的。
　　
尽管中兴短期内业绩仍难带来超预期的增长，可分离债券前股价有可能受抑，但我们仍坚持认为，如果从长期2-3年持有的阶段衡量，目前已成为长期介入的时点。我们仍维持2007年-2008年EPS预测值分别为1.31元、1.79元，但我们小幅调高了2009年EPS预测值由2.2元提高到2.38元，未来5年复合增长率为37%。我们给予中兴1.5倍PEG估值基准、上调目标价为73元、对应2009年31倍PE。“增持”评级。

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