四季度策略：资金驱动下的平衡选择

2007-10-10 17:42:16更新来源:国金证券作者:陈东杨帆附件下载

基本结论
　　
2001年以来，随着国际分工的进一步深化，全球产业格局进一步形成，以美国为中心的发达国家大量消费，同时拉动以中国、东盟等外围新兴工业国的大量出口，同时，新兴工业国大量的贸易顺差也回流至美国债券市场，为其过度消费融资，这种循环形成了新世纪初世界经济增长的图谱。
　　
而次级债问题正是美国通过过度消费获取增长问题的暴露，同时对新兴工业国内需不振过度依赖出口的倾向提出了警示。
　　
中国经济增长列车高速运行，为了缓解内外失衡的矛盾，决策层先后采取控制固定资产投资、调整出口退税与进出口关税、连续加息等措施，试图在不大幅调整名义汇率的情况下，获得更持续的增长。但通胀形势的加重，并且通胀预期也表现出了难以控制的倾向，无疑大大压缩了决策层的选择余地，我们预计在汇率方面的推进将成为下阶段的政策重点。从日本80年代阶段性快速升值对实际经济的影响看，加快升值有助于目前中国内外部失衡的恢复。
　　
工业利润增速中期回落的趋势逐步明朗，虽然A股市场的利润释放节奏可能与整体工业不同，但已经意味再如同中报一样获取超预期增长的难度加大。市场由增长率驱动特征向资金驱动特征转变，而负利率水平与股指期货等重大事件都是资金驱动的重要推动力，这些因素在四季度占有一定优势，我们判断在大型国企密集回归冲击后，充裕的资金面将再次接管市场的主导权。
　　
在目前高估值水平和资金驱动特征下，我们认为选择长期投资趋势与投资主题相结合的平衡策略，是四季度的优先选择：
　　
资产价格膨胀趋势所带来金融、地产、资源品的投资机会，这是我们认为在升值与通胀双周期中最为受益的行业，由于受充裕的流通性推动，资源品行业估值水平已经有了很大的提高。出于对信贷紧缩的预期以及房地产调控政策出台的预期，银行与地产在近期表现落后于市场，但由于业绩释放的确定性以及升值加快的预期，我们依然看好这两大行业。
　　
经济结构转变趋势所带来内需型消费品、服务业、节能环保产业的投资机会，这是我们认为经济增长方式转变过程必然带来产业结构变化趋势，并且，此类行业具有不受宏观紧缩政策影响的特点。
　　
在目前高估值阶段，以上两种长期趋势的配置，需要与资产注入与股权激励主题相结合，前者通过带来外延式增长降低投资风险，后者通过强化内生性增长增强投资者的信心。
　　
随着股权激励试点案例的放行，将有更多上市公司积极推出激励方案，预计股权激励对A股市场的影响将逐步加大，可能成为2008年市场的重要主题之一。由于大部分方案与业绩或者是股票价格直接挂钩，在目前高估值的情况下，公司管理层与投资者的利益机制趋于一致，无疑可以强化业绩增长，增强投资者的持股信心。

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