陕国投和联合控股：多元化和国际化的重要棋子

2007-10-08 18:08:50更新来源:招商证券作者:李珊珊附件下载

事件：
　　
民生银行第四届董事会第三次临时会议（表决截止日期为2007年9月27日），表决通过以下决议∶一、关于参与陕西省国际信托投资股份有限公司非公开发行A普通股的决议同意公司以现金方式认购陕西省国际信托投资股份有限公司非公开发行A股普通股1.43亿股，认购价格16.38元/股，支付总金额约为23.4亿元人民币，锁定期36个月，增发后持股比例为26.58%。
　　
二、关于投资联合银行控股公司(美国)的决议会议同意公司分三步投资联合银行控股公司（美国）（英文名称：UCBH Holdings, Inc.）。
　　
投资联合控股的步骤为：
　　
第一步，以现金认购联合控股近期拟增发的新股普通股约535万股，占联合控股增发后股本的4.9%，认购价格为签署投资协议前90个交易日联合控股在纳斯达克股市的平均收盘价，投资额约为0.97亿-1.45亿美元，折合人民币约7.37亿-11.02亿元；第二步，于2008年3月31日（双方协商后可推迟至2008年12月31日）前通过联合控股发行新股或联合控股指定的某些售股股东出售老股的方式，增持到联合控股合计9.9%的股权。新股收购价（如发行）为联合控股第二步交割日期前5个营业日前的90个交易日的平均收盘价，另加5%的溢价，追加投资额约为1.15亿-1.72亿美元，折合人民币约8.74-13.07亿元。完成前两步的投资额合计约为人民币25亿元。第三步，公司有权但无义务通过购买联合控股发行新股或联合控股指定的某些售股股东出售老股的方式，增持至20%的股权。新股的收购价（如发行）将为第三步交割日期前5个营业日前的90个交易日的平均收盘价另加15%的溢价。公司所持联合控股股份的限售期为三年。3年期限届满后，公司将有权在公开市场出售所持股份，但是在任何一天出售的股份数量不得超过出售日期前90天日均交易量的10%。
　　
三、关于三九集团贷款资产处置的决议会议决定通过该项议案，同意该项贷款资产处置方案如下：
　　
本次贷款资产处置涉及金额合计为26,913万元，受偿总金额为19,056万元，受偿比率为70.81%。已计提呆账准备金21530.07万元，根据上述受偿比率将预计冲回呆账准备金15244.80万元。
　　
评论：
　　
关于事件一：
　　
陕国投是公司实施多元化战略的重要棋子。截至9月28日收盘，陕国投二级市场价格为25.85元，前20个交易日均价19.45元，16.38元的认购价格较为合理。在陕国投现第一大股东陕西省高速公路建设集团公司减持股份后，公司成为其并列第一大股东。借助信托公司，民生银行将可以涉足证券、实业、基础设施、企业年金等多项领域，也有利于发展公司目前重点开展的个人零售业务。虽然陕国投上半年净利润仅有3000万元，短期看对公司投资收益贡献较小，但作为民生银行综合化经营战略的重要一步，中长期将有利于提升公司业务的广度和深度。
　　
关于事件二：

联合控股是公司实施国际化战略的现实选择。国际化是公司的战略方向之一，而目前公司在海外尚未建立分支机构，公司对联合控股的入股为公司的国际化战略奠定坚实的基础。由于直接在美国设立分支机构较为困难，实施对上市公司的股权收购是一种现实而又快捷的选择。
　　
联合控股：成长性突出的美国前三大华人服务行。联合控股通过旗下子公司联合银行从事主营业务，联合银行是一家加利福尼亚州特许设立注册的面向华人客户的商业银行，主要为中小型企业以及多个行业的专业人士提供商业银行服务，同时为个人客户提供私人理财服务，是全美以华人社区为主要服务对象的最大的商业银行之一。美国前三大为华人企业服务的银行是国泰万通金控（Cathay GeneralBancorp），华美银行集团（East West Bancorp, Inc），和联合银行控股公司(UCBH Holdings, Inc.)。
　　
联合控股目前总市值16.6亿美元，截至2007年中期总资产106.5亿美元，共有71家分行，其中有51家分布在美国华裔密集度最高的加州。联合控股2006年净利润为1.01亿美元，过去四年的净利润年复合增长率为26.9%，是美国成长性最好的银行之一。由于UCBH出色的成长性，2001年以来UCBH二级市场的表现明显好于Nasdaq整体回报，也好于Nasdaq银行股指数回报(见图表3所示)。不过由于利差收窄，2006年增速放缓，资产同比增长29.9%，但净利润仅增长3.1%。
　　
联合控股的房地产抵押和建筑贷款占比高但质量好。联合控股的现有业务高度集中在房地产抵押与建筑贷款方面，2006年末这两类贷款的占比分别达到54.51%和15.89%。由于公司这些贷款质量较好，受次级按揭风波影响较小。截至1H2007，尽管资产质量较2006年有所下降，但全部贷款的不良率也仅有0.42%，拨备覆盖率高达214.30%。
　　
中小企业和贸易融资业务是双方共同的业务重点和特色。联合控股的收入也以利息收入为主，2006年利息收入占比（即净利息收入/（净利息收入+非利息收入））达到84.85%，这和民生银行的业务结构是相似的。联合控股是一家实力雄厚的贸易融资银行，虽然目前贸易融资业务的比重还不高，但增长迅速，2006年联合控股商业银行手续费收入同比增长45.28%，其中贸易融资的强劲增长是重要原因之一，而贸易融资正是民生银行近期力拓的新型业务，公司与联合控股的合作有助于公司在贸易融资业务上打造一个领先的跨境贸易融资平台。
　　
短期对公司盈利影响有限，但为公司国际化战略奠定重要基础。公司与联合控股在投资协议生效后，将开展多方位的战略合作，包括业务合作和互派董事，公司还将有权委派高级非执行管理人员进入联合控股。尤其是在公司的控股比例达到20%以后，对联合控股将有绝对的控制力，双方的合作也会更加深入。
　　
按照民生银行2006年的盈利做静态测算，以第一步4.9%的持股比例，对公司盈利提升幅度为0.97%；按照第二步9.9%的持股比例，提升幅度为1.96%（这里均按照权益法简单估算，估计4.9%的持股比例下有可能使用成本法）；虽然短期对盈利提升有限，但如果公司实现第三步20%的持股比例，静态提升幅度将升至3.95%，更重要的是，这为公司国际化战略奠定了重要基础。
　　
关于事件三：
　　
冲回准备金提升盈利预期约为1.56%。按照我们全年35.4%的所得税率的预期，对全年盈利预期的提升幅度约为1.56%。
　　
维持民生银行的盈利预测和“强烈推荐”评级。公司多元化和国际化的战略目标清晰，且在稳步推进中，转型虽在一定程度上影响了短期盈利增速，但为公司长期发展前景奠定了坚实的基础，且放缓后的增速在上市银行中仍然处于中上游。目前公司08年动态PE为24.14倍，PB为4,21倍，均低于招行、兴业和华夏银行，维持盈利预测和“强烈推荐”的评级。

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