事件：为加强货币信贷调控，引导投资合理增长，稳定通货膨胀预期，中国人民银行决定，自2007年9月15日起，上调金融机构人民币存贷款基准利率。金融机构一年期存款基准利率上调0.27个百分点，由现行的3.60%提高到3.87 %；一年期贷款基准利率上调0.27个百分点，由现行的7.02%提高到7.29%；其他各档次存贷款基准利率也相应调整。个人住房公积金贷款利率相应上调0.18个百分点评论：..货币政策紧缩力度与频率明显加快，央行抑制经济扩张和通胀水平及预期态度坚决。存款利率提高幅度符合预期，贷款利率提高27bp略超出预期，反映了央行对8月份信贷扩张、投资反弹和工业品价格继续反弹的看法，这一点适合我们的分析一致，具体请参见上周五宏观数据点评报告。

货币政策存在过度紧缩的可能性，因为通胀预期可以自我强化，这可能也是央行担心的。不考虑心理因素的作用，我们一直认为当前通胀压力无疑是很大的，但是阶段性的，并不存在所谓中长期高通胀的可能性。因为刺激今年通胀远超预期的因素都可控制，食品价格将随猪肉供求关系的改善而回落，甚至大幅回落；而更重要的总需求扩张问题虽然仍未得到有效控制（7、8月份贷款并未如市场预期般回落），可能是管理层并未实际严控，如果严控肯定是没有问题的，只是时间问题。因此单独的看，当前推动通胀的两个因素都不会延续，而人民币实质性升值的开始则是在一段时间内（2、3年）物价水平形成制约。但这是静态的看法，因为通胀水平和通胀预期本身存在自我强化和自我实现的机制，这和股价一样，这一点完全可以脱离基本面，甚至改变基本面。这一点已经有明显的反应，一是有迹象表明农民已经开始惜售粮食，库存实物以应对物价上扬（这一行为在过去的通胀时期经常出现，并进一步推动粮食价格上扬）；城市乡镇居民则购买金融资产（而不再去市场抢购粮油），这应该是过去几个月中推高股价的重要因素。因此从稳定通胀预期，避免其自我强化的角度看，货币政策存在过度紧缩的可能性，非如此难以扭转预期。一种方式是大幅提高存款利率但存贷款利差的大幅缩小势必对银行业产生非常大的影响，是否可行存在疑问。我们倾向于认为，两害相权取其轻，在当前通胀预期恶化可能造成经济金融体系紊乱可能成为矛盾主要方面的情况下，牺牲部分商业银行利益并非没有可能，特别是现在银行的基本面已是非常之好。另外就是对实体经济紧缩，包括紧缩信贷、行政干预以及继续提高贷款利率，而加快升值无疑是必要的。

多次加息后货币政策环境已经发生很大变化，尽管短期冲击有限。目前一年期贷款基准利率已经达到7.29%，估计加权贷款利率接近7.5%，超过05年二季度7.4%的水平，而05年二季度是宏观经济明显转弱的时候。尽管当前PPI同比要比那是明显低，但环比要明显高出，因此尚不能说当前更紧。国内环境而言，尽管当前的贷款利率和12.5%的存款准备金率并未高到制约经济扩张的地步，但今年以来七次调高存款准备金率和五次加息已经使得货币政策环境发生了很大的变化。今年以来的连续加息，除了跟随经济扩张和物价反弹而采取的顺周期因素外，央行淡化“利率平价”货币政策思维的转变在很大程度上是对前期利率政策的修正。就外部环境而言，虽然次级债对美国经济负面冲击可控（基于对贝南克学术背景的信任和美国经济良好的基本面），不至于引起经济衰退，但减速难以避免。即使美联储降息，由于投资者风险溢价明显提高，实际利率并不会明显降低。伴随着人民币有效汇率持续升值，中国贸易顺差的相对缩减将使得全球利率相对上升。虽然于需求扩张短期内紧缩作用有限，但在外需放缓和人民币实质性升值逐渐强化的背景下，累计紧缩措施的效果将逐渐显现。