股权激励费用摊销掩盖了真实经营业绩：07年上半年公司主营业务收入和净利润分别同比增长43.85％和32.50％，主营收入达到152.32亿元，净利润为4.60亿元，每股收益为0.48元。如果剔除14883.4万元的股权激励摊销费用，则税前利润总额同比净增67.58％。

　　综合毛利率创05年三季度以来新高：五大类业务毛利率两降三升，电信软件类毛利率由上年同期的32.22％降至23.13％；手机由25.66％降至23.86％；光及数据通信由28.52％升至33.57％；有线交换及接入由36.44％上升至39.14％；尤为重要的是无线通信业务由44.79％跃升至47.30％，这也是自05年以来的新高，从而推动综合毛利率达到36.46％。

　　海外业务营收同比增长101.20％：公司海外业务进入快车道，主营业务收入同比增长101.20％，占收入比重进一步升至52.33％。大幅增长的源泉来自于两大方面：（1）无线与手机业务的推动：上半年GSM和CDMA业务的国际市场拓展取得显著成效，GSM业务的国际收入占比接近60％，CDMA业务的海外收入也超过50％；手机出货量达1300万部，其中海外销售占65％以上。（2）亚洲（除中国外）地区增速尤为明显，报告期该地区实现收入39.8亿元，同比增长127.87％，占海外地区收入比重升至49.93％。

　　可分离债券的发行可优化负债结构，但不排除股本融资的可能：公司拟发行不超过40亿元的可分离的可转换债券，期限为五年，但具体发行规模、价格尚待股东大会批准并授权董事会后再视市场状况而定。我们观点为：(1)可优化负债结构，报告期末公司资产负债率继续上升至66.68％，流动性压力增大；（2）本次可转债发行的融资项目共需107亿元，即使本次按上限募集成功，尚存67亿元缺口，因此不排除未来再以增发新股的方式募集资金。我们在前期报告中已经强调了增发新股对净资产的摊薄效应暗含着公司管理层对未来业绩的乐观预期，目前我们仍维持此种观点。

　　维持“买入－A”的投资评级：公司业绩基本符合我们预期，暂不调整盈利预测，维持“买入－A”的投资评级以及82.92元的目标价。

　　（详细报告请见附件）