中期业绩符合预期　07年上半年公司销售水泥及熟料935.77万吨，同比增长25.95%，其中水泥产量732.05万吨，完成年初计划的38.6%，熟料产量631.18万吨，完成全年计划的44.26%；实现主营业务收入14.27亿元，同比增长27.70%，实现净利润1.48亿元，同比增长89.47%，每股收益0.15元。受季节因素影响，通常上半年公司的产量少于下半年，加之泾阳、亿利公司下半年投产，我们认为公司07年1898万吨的产量目标将顺利完成。

　　毛利率进一步提升可期　上半年公司水泥及熟料销售毛利率为26.64%，较去年同期提升2.65个百分点。毛利率提升因素有三：一是冬储政策的实施，规避了低价清库存的情况发生；二是市场价格的显著回升。前期调研了解到7月份当期公司综合售价同比上涨约15元/吨，产品价格走势前景看好；三是内蒙公司的毛利率较高提升了综合毛利率水平。但我们也注意到，公司煤炭采购价格同比上涨幅度超过10%，相当于成本提升约2.5-3个百分点，由此抵消了一部分价格上涨的利多影响。预期下半年煤炭价格同比涨幅会明显回落，而水泥价格会继续走高，由此对下半年公司销售毛利率的进一步提升持良好预期。

　　管理效益有所体现　上半年公司的营业费率由5.44%升至5.93%，管理费率由7.63%降至6.41%。财务费率由6.09%降至6.04%。可以看出，公司强化管理已经对效益提升有所贡献。随着6亿元公司债的顺利发行，有助于进一步降低公司财务费用的支出。

　　区域市场结构改善空间大　目前唐山地区06年水泥产能约3600万吨，其中约2600万吨为落后水泥产能，市场结构极其不合理，我们认为该落后水泥产能至少70-80%将于09年淘汰（较地方政府的淘汰目标有所保留）。即便如此，市场仍将为冀东水泥的发展腾出巨大空间（同期公司在唐山地区的水泥产能扩张幅度约1000万吨），预期09年唐山地区的水泥市场价格及公司的吨水泥盈利能力将有显著的提升，再加之区域内重大工程建设对水泥消费的长期拉动作用，使得公司有望自09年起在较长期间内保持着较高的盈利水平。

　　维持“谨慎推荐”评级　我们预期公司定向增发将于08年实施，维持07、08、09年EPS为0.46、0.54和0.81元（08、09年考虑股本摊薄因素），07、08、09年的动态PE为33.1、28.1和18.8倍。尽管短期估值略有偏高，但我们坚持认为公司正处于快速成长期、是长期投资介入的好时机的看法，因此维持“谨慎推荐”的投资评级。

　　风险因素　能源成本压力、定向增发和区域内落后水泥淘汰进度；

　　（详细报告请见附件）