造纸产业链各环节的行业特征和长期收益水平截然不同。

　　土地和林业的行业特征为资源型，长期净利润率为50%以上，ROE为50%左右，速生林净利润为2000-2500元/亩。土地和林的投资特征：投资周期长；进入壁垒：林业种植期远长于浆厂建设期；盈利特征：价格上涨带来盈利稳定上涨；速生林价格是影响土地和林业效益的主要因素；GDP增长、采伐限额和俄罗斯关税提高推动家具用速生林年涨幅10%；浆厂持续投产和海运船舶不足推动造纸用速生林年涨幅10%；林板浆纸一体化的价值：通过一体化来分享林业的超额利润。

　　浆的行业特征为资源和资金密集型，长期净利润率在0%-30%之间波动，ROE在0%-30%之间波动，化学浆净利润为0-1500元/吨。浆的投资特征：生产规模和木材资源供应能力相匹配；针叶浆的进入壁垒高于阔叶浆；浆的盈利特征：剧烈波动；针叶浆的价格稳定，阔叶浆价格预计将下跌。

　　纸的行业特征为资金密集型，长期净利润率在6%-8%之间，ROE约10%-15%，造纸净利润200-400元/吨。传统造纸企业大多集中于造纸环节，产品同质化，各公司的竞争优势不明显，利润平均化趋势明显。纸的投资特征：持续进行固定资产投资；纸不存在进入壁垒，单一品种40万吨以上规模经济不明显；纸的盈利特征：长期利润平均化、短期周期性波动；子行业国内需求增速是影响长期子行业投资价值的主要因素。

　　岳阳纸业(600963)影响估值的关键因素：增长稳定后的长期收益。

　　盈利预测与投资建议。预计岳纸2007至2009年每股业绩分别为0.62、1.34和1.92元。公司合理估值为每股45元，目前股价仍有87%的上升空间，维持“买入”的投资评级。

　　主要不确定因素。未来国家关闭小纸厂的速度。

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