事件：
　　天津港公司公告计划与日本邮船、华轮威尔森码头北方有限公司合资成立天津港环球滚装码头有限公司，并由合资公司出资建设北港池滚装船码头。合资公司注册资本2.64亿，3方股东的持股比例分别为51%、34%、15%。
　　拟建设的滚装船码头项目为2个7.5万吨级码头，岸线长度580米，设计能力年吞吐量50万TEU，计划投资7.56亿。项目内部回报率11.8%。预计建设期16个月。

　　平安观点：
　　项目提升了天津港汽车物流的处理能力：
　　随着我国汽车进出口量的增长，滚装船码头正在成为码头建设新的热点，大连、天津、上海、广州正在建设成为我国汽车装卸的主要码头。其中大连港滚装船码头由日本邮船、中远太平洋、大连港集团合资建设，项目总投资6亿，1期设计能力37万辆，于2006年5月试运营，未来该码头有计划将吞吐能力扩展至78万辆/年。这样，到2009年前后，环渤海整体设计吞吐能力将达到137万，实际能力更可能去到150%以上。
　　大连港服务于东北地区，占到东北地区汽车吞吐量的80%以上，而天津港目前仍主要服务于环渤海地区，未来随着港口规模不断扩大，物流服务能力提升，港口腹地有望进一步拓展。

　　项目达产后对公司盈利贡献在4分钱左右
　　我们根据现有的一些资料对滚装码头的盈利贡献作大致判断：
　　收入：公告表示，码头达产后收入为1.46亿左右。我们判断这已经考虑了项目的超负荷运作。
　　天津港现有的滚装码头设计吞吐能力10万辆/年，2006年吞吐量14.6万辆，因此可以认为码头的吞吐能力可以达到设计能力的150%以上。
　　本次合资公告表示，新公司达产后的收入为1.46亿左右，如果按照设计能力年50万辆计算，则单车装卸收费为300元左右，而目前天津港滚装码头汽车装卸收费标准大致在180-200元/辆。
　　因此我们相信，公司在测算盈利时已经考虑了码头的超负荷运营。

　　成本和盈利贡献：我们测算项目的净利率与现有的滚装船码头公司的基本类似。
　　我们根据天津港现有的滚装船公司盈利情况对本项目的盈利进行分析：
　　根据相关资料，天津港现有滚装码头总投资2亿左右，2006年底净资产1.9亿，总资产3.18亿，2006年吞吐量14.6万辆，收入5994元（包含部分成品油装卸收入），资产周转率19%，这与目前计划投资的码头资产周转率基本一致，因此我们相信两家公司的固定成本/收入的水平应当接近，另外同一码头经营的同类货种的营运成本/收入也应当基本一致，加上两家公司的资本结构、税务负担也完全一致，因此两家公司的净利率水平应当基本接近。
　　2006年天津港滚装船码头公司的净利率为45%，我们按照这个净利率水平测算新公司盈利为6600万左右，折合公司增发摊薄后每股收益4分钱，对盈利贡献较微弱。另外根据公告，该项目的建设期为16个月，因此盈利贡献将在2009年体现。

　　对应现有资产的成长性，天津港目前的估值水平并无太大吸引力，维持“中性”评级
　　天津港现有以及计划收购的资产基本是成熟资产，年盈利增长很难超越20%，考虑本次合资公司将带来的盈利贡献，公司在2009年的每股收益大致在0.75元左右，目前动态PE水平已经达到32倍。
　　我们相信这个估值已经较多的体现了天津港将通过接下来的资本运作完成对香港上市公司的集装箱资产收购的预期，而这个预期将在什么时间，以何种方式兑现并不明确。因此我们认为目前的估值水平并无太大吸引力。维持“中性”评级。

　　（详细报告请见附件）