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公司2006 年各项业务收入增长缓慢，但是毛利率却明显提升，继续了中期的良好态势。按照2005 年以前的主营业务分类方法，我们计算得到的传统主业——电力保护及自动化业务的收入增速为13%，毛利率为38.2%,收入低于我们的预期，毛利率却远高于我们的预期，但是如果考虑到成本核算范围的差异，实际毛利率与同行水平相差不大。
从利润构成来看，营业利润和补贴收入仍然是最重要的利润来源 。但是公司06 年业绩略最终低于我们的预期，特别是比市场普遍预期低很多，主要原因我们认为是，一、定向增发项目进展缓慢；二、财务费用过大；三、实际所得税率高于预期。
我们看到，定向增发项目不能如期进行直接影响了直流输电项目收入确认的范围，同时，由于融资需求不能满足、资金持续紧张，而公司运营效率不高加之在研发和市场拓展上不得不持续投入，使得三项费用的增长明显超过收入的增长（营业费用增长43.4%、管理费用增长37.5%、财务费用增长44.3%）。
财务费用过高值得注意。公司2006 年财务费用1.43 亿元，较05 年增加了4412 万，财务费率为7.2%，增加了近2 个百分点，达到历史最高水平。从筹资活动来看，同期借款所收到的现金高达26 亿元，而偿还债务所支付的现金就高达24.6 亿元。利息支出过大！
实际所得税率为17.2%，高于我们的预期10%，直接影响净利润1562 万元。由于许继软件公司已经取得高科技软件公司10%的长期所得税率优惠政策，长期来看实际所得税率会略高于10%。
总的来看，公司06 年全年的发展基本呈现我们年初报告中提到的“中性偏乐观”的态势。2007 年公司计划工作的重点是精保证贵广Ⅱ回直流输电工程、三峡右岸工程、东北-华北联网高岭背靠背换流站工程等重点合同按计划执行，同时做好公司股东大会审议通过的定向增发工作。
由于定向增发项目（换流阀资产）能否通过尚无法确定（我们认为，无论通过与否，公司都将把增发项目注入上市公司），加之直流输电业务的进度受国网公司具体规划实施的影响，因此未来该业务收入和利润的贡献在预测时候仍无法较为准确的分配到各个年度。
综合来看，如果不考虑定向增发项目对公司业绩的影响，我们维持“谨慎推荐”评级。如果定向增发项目顺利通过，一方面大力改善公司治理结构和现金流状况，一方面提高公司未来若干年的业绩，我们不排除调高投资评级的可能（最终以实地调研和财务模型调整后的结果为准）。